事件：瀚蓝环境发布2022年三季报，前三季度实现营收 96.10亿元，同比增长 34.89%；实现归母净利润 8.68亿元（扣非后 8.52亿元），同比下降 6.56%（扣非同比下降 4.77%）。
Q3单季度业绩有所增长，能源业务亏损导致盈利能力下降。
Q3单季度实现营业收入 34.74亿元，同比增长 35.05%；实现归母净利润 3.18亿元（扣非后 3.02亿元），同比增长 5.47%（扣非同比增长 5.72%）。前三季度公司毛利率为 20.89%，同比减少 6.74pct；
净利率为 9.20%，同比减少 3.96pct。能源业务亏损以及疫情影响应收账款回款是导致公司盈利能力下降的主要原因。
固废处理业务持续扩张，智慧化管理提升运营效率。
前三季度，公司固废业务实现收入 52.44亿元，同比增长 43.46%，占总收入55.80%；实现净利润 7.51亿元，同比增长 32.03%。固废处理业务是公司核心增长动力。截至 9月底，公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模 34250吨/日（不含参股项目），其中已投产项目规模为 26050吨/日前三季度投产 500吨/日），在建项目规模 4550吨/日，筹建项目规模 650吨/日，未建项目规模 3000吨/日。
运营方面，前三季度供热量达到 59.45万吨，同比大幅增加 270%，主要是新增漳州、万载、黄石供热项目。吨垃圾发电量为 381.66千瓦时，吨垃圾上网电量为 321.91千瓦时，同比均有所提升。公司积极探索利用智慧化手段提高各项目运营管理水平，降低运营成本，提升项目的运行效率与经济效益，保障公司固废业务稳定成长。
三季度气源采购成本再次上涨，进销差价较第二季度有所缩窄。
前三季度，公司能源业务实现收入 30.04亿元，同比增长 31.25%，占总收入 31.97%。天然气销量和售价的增长带动该业务板块收入增长。但该业务前三季度净利润亏损约 0.8亿元，主要是受国际能源价格持续上涨因素影响，天然气综合采购成本不断攀升，一季度出现天然气采购、销售价格倒挂的现象，虽然二季度进销价差倒挂情况得到扭转，环比扭亏为盈，但三季度受气源采购成本再次上涨的影响，进销差价较第二季度有所缩窄。公司将通过顺价、保障体系建设、业务拓展等手段积极应对。此外，公司在建设运营 5个加氢站（合计规模 3.5吨/日）及具备氢能环卫车应用场景的基础上，积极探索固废处理业务与能源业务的协同，今年启动在佛山南海建设一个设计规模年产约 2200吨氢气的制氢项目，形成制氢、加氢、用氢一体化模式，为未来新型能源应用布局。
疫情导致供水业务下滑，将通过提高服务水平保障稳定经营。
前三季度，公司供水业务实现收入 7.07亿元，同比下降 1.77%，占总收入 7.53%。供水业务收入下降的主要原因是受疫情影响，供水安装工程收入减少以及售水量下降。未来公司积极提升智慧水务水平，进一步提升水损治理、人均效能等核心指标，全面提高供水服务水平。
排水业务规模持续扩大，积极拓展轻资产运营服务。前三季度排水业务实现收入 4.43亿元，同比增长 35.40%，占总收入 4.71%。主要原因是补确认部分污水处理厂过渡期间污水处理结算收益、生活污水管网及泵站运营业务收入增加、执行解释第 14号影响等。报告期内，公司积极推进建设金沙城北污水处理厂（二期）等 5个扩建项目，总规模10.5万方/日，这些项目在年内陆续投产，保障公司排水业务持续增长。
此外，公司积极拓展农村污水处理装置运营等轻资产运营服务，持续扩大水环境综合治理领域业务。
投资建议：预计公司 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为 12.2亿、16.0亿和 18.4亿，对应 PE 为 13x、9.9x 和 8.6x。公司充足的在手项目充足保障业绩增长，维持“推荐”评级。
风险提示：项目投产进度不及预期风险，垃圾焚烧发电电价下调风险，补贴拖欠风险，燃气购销差价倒挂的风险。
